第二部份 財務報表分析 (9-11章)
- 損益表分析：一般程序
- 準備金對收益帳戶的影響
- 庫存估價與庫存儲備|緊急儲備
第九章 | 損益表分析：一般程序
所有證券分析都涉及財務報表分析。誠然，根據所研究的證券類型和潛在購買者的基本動機，對財務材料的權重可能會大不相同。投資等級債券和優先股的地位決定性地受到財務記錄的控制。它們必須滿足特定的安全測試，這些測試的標準包括過去收益與固定費用（和優先股股息）的關係、股息記錄、融資債務與財產帳戶的關係、營運資本頭寸、生意完成了，還有其他。雖然定性因素在這一領域可能很重要，但如果沒有實際數據的支持，它們就無法決定安全性。
過去的記錄與未來相關 | 在選擇普通股時，更重視未來預期，因為主要偏見是吸引力和價值。從理論上講，這些預期可能與過去的表現截然不同，以至於後者實際上與分析無關。但這種分離在實務上很少發生。這是商業事務的基本連續性，使財務記錄成為任何未來預測的邏輯出發點。因此，只有關注市場走勢的交易者，或遵循提示或預感的粗心投機者，才會忽略普通股的統計數據。每種證券的投資方法（即分析方法）都需要正確應用收益帳戶和資產負債表分析。
在第2章中我們指出，證券分析的描述性功能涉及將與問題相關的重要事實進行整理，並以連貫易懂的方式呈現這些事實。財務報表分析在這種描述性功能中扮演重要角色。我們建議將本書的這一部分專門用於描述此類分析，直至所顯示的結果實際上用於評估和選擇證券。
在我們早期的版本中，報表分析的整個主題被推遲，直到我們掌握了債券和優先股投資的技術，並在處理普通股投資方面取得了進展。這種安排的優點是允許我們直接從損益表分析的技術細節轉向考慮普通股估值中獲利因素的重要性以及資產負債表因素的相似性。然而，一名執業證券分析師的實際發展要求他在準備對債券、優先股或普通股做出判斷之前先熟悉不同財務報表及其之間錯綜複雜的關係和相關。因此，總的來說，將陳述分析作為學生分析工作具體訓練的第一階段似乎是可取的。
分析研究的典型模式 | 每一個對公司問題的相當完整的分析都分為三個主要部分。第一個描述了公司的業務和財產）它可能還包括一些歷史資料和有關管理的一些詳細資訊）。第二部分包含財務資料，即：(1) 資本總額，(2) 相當多年來的收益和股利記錄，以及 (3) 最近的資產負債表。第三部分討論了企業的前景和安全的優點。
分析研究的種類| (1)、(2)、(3)
(1) 招股說明書 | 與新證券產品相關的招股說明書實際上是詳盡但不完整的分析研究。他們提供了有關公司和具體問題的大量信息，而且往往非常詳細。它們經常包括對未來可能產生更大或更小的利潤的因素的討論。然而，他們缺乏將該企業與同行業其他企業進行比較。招股說明書也沒有包含任何贊成或反對的論據，表明該發行是作為有吸引力的投資或投機而購買的。 （在許多普通股發行中，招股說明書的外頁都有這樣的聲明，即這些股票「作為投機而發行。」這一警告的目的是減輕承銷商因未能表明存在重大風險而可能承擔的責任.)
(2) 券商發布 | 經紀公司發布的分析研究或「通函」涵蓋了廣泛的範圍和能力。有些根本不是真正的分析，而是幾乎不加掩飾的建議，建議購買該股票以快速獲利，因為短期前景似乎不錯。在另一個極端，我們發現對影響該問題價值的顯著因素進行了真正具有洞察力和學術性的介紹。幾乎所有這些文件都包含一個具體的結論，這幾乎總是直接或暗示的購買建議。後一個事實是根據經紀業務的經濟和心理學得出的。沒有結論的分析似乎毫無意義且無利可圖；出售建議幾乎總是只對擁有證券的一小部分客戶感興趣。
(3) 投資證券報告 | 較大的投資服務機構——標準普爾、惠譽、穆迪——發布有關大多數上市股票和一些非上市股票的簡明分析報告。每項服務都遵循統一的模式。它們包括關於該問題當前吸引力的結論——通常必須使用謹慎的語言。
我們在附錄註 11 轉載了 1950 年發表的兩項代表性分析研究。讀者會注意到當前和歷史的金融資料佔據了顯著位置。財務報表中的核心位置是損益表，一般可迴轉十年或更長。從損益表得出證券倉位的兩個主要指數或標準。這些是賺取固定費用（或固定費用加優先股股息）的次數（通常稱為「覆蓋率」）以及普通股的每股盈餘。
損益表的用途 | 損益表提供的指標可以從不同角度進行分析和討論。其中包括該期間的平均結果、任何年份的最小值以及多年來的趨勢。在普通股研究中，人們對當前數字給予了相當多甚至可能過度的關注，這可能會產生誤導。更進步的分析師現在主要使用過去的損益表作為制定未來收益或「獲利能力」估計的指南，這將作為他們關於普通股優點的結論的主要基礎。
損益表在證券分析中的重要性使得對公佈的數據進行敏銳的研究變得更加重要。真正做好收入損益表可能絕非一件簡單的事。可能需要解決許多複雜情況，需要防範許多怪癖或特殊條目，需要平衡公司之間的許多差異。企業收入帳戶的廣泛研究可分為三個標題，分別為：
1. 會計方面 | 主要問題：“研究期間的真實收入是多少？”
2. 業務方面 | 主要問題：“盈利記錄對公司未來的盈利能力有何指示？”
3. 證券估值方面 | 主要問題：“為了獲得合理的股票估值，必須考慮損益表中的哪些因素，遵循哪些標準？”
在本章和後續章節中，我們將討論報表分析的會計方面，首先處理損益表，然後再處理資產負債表。我們將推遲對其他兩個方面的討論，直到它適合我們對普通股投資理論和技術的全面攻擊。
在研究期間獲得「真實營業收益」（或普通收益）的廣泛程序 | 當然，分析師必須先假設他正在研究的數據不是欺詐性的。這基本上意味著資產負債表中的各項資產和負債均如實反映在帳簿上，沒有遺漏、虛構條目或其他帳目雜項。這進一步意味著，如果在評估資產或估計負債時使用自由裁量權，則此類估計是基於知情和誠實的判斷。
幾乎所有已發布的年度報告均經過獨立公共會計師的審計並獲得其認證。現在，這是一項法律要求，適用於擁有上市證券的公司以及公開發行金額超過 200 萬美元的非上市股票的公司（1949 年約有 600 家）。自 1933 年以來，審計程序已大大加強，部分是透過會計師自己的努力，部分是在 SEC 的堅持下。不僅公司徹底地參與欺詐的可能性大大降低，而且更具實際意義的是，分析師現在獲得了足夠詳細的年度業績和足夠的解釋性評論，使他能夠明智地解釋這些數據。
美國證券交易委員會 (SEC) 於 1933 年開始立法，在此之前，遭遇半詐欺性的公司帳目扭曲現象並不罕見。這樣做幾乎總是為了讓結果看起來比實際情況更好，而且通常與管理層參與的某種股票市場操縱計劃有關。在 1934 年和 1940 年的版本中，我們對誤導性的技巧給予了相當多的關注，因為我們可能會引導讀者相信它們與當今的實踐有關。新企業的發起人，甚至是一些不受 SEC 審計要求的老牌但非上市公司的發起人，仍然很可能會以粗暴或微妙的方式操縱帳戶。但我們經過深思熟慮後認為，故意欺騙性的報道——在1933 年之前構成了一種非常真實的濫用行為——現在已經很少見了，也不那麼重要了，因此我們可以在這裡忽略這個主題。
會計師的「結果」與分析師的「結果」 | 既然幾乎所有公司的報告都是誠實編製的，並由審計師證明符合公認的會計原則(accounting principles)，那麼為什麼證券分析師有必要幹預這些數據呢？原因基本上是公認的會計原則在結果報表中留有相當大的空間。這種餘地允許公司在可能無法反映當年真實經營業績（包括其在有關聯的隸屬公司的權益）的基礎上報告其收益，因為分析師將呈現此類結果。此外，它允許不同公司之間在庫存評估和折舊(depreciation)方面的會計基礎存在相當大的差異。分析師的一項重要工作是重述和解釋這些數字，與其說是按照允許的會計慣例，不如說是以對投資者最有啟發的形式。
應該指出的是，近年來，由於隸屬美國會計師協會(AIA or now AICPA)的會計程序委員會(CAP or now FASB) 頒布了一系列會計檢索公告，會計程序正在發生一場革命。這些公告建議對一些重要事項進行徹底改變。許多公司已經改變了會計系統以遵守這些建議，將來肯定會有更多公司這樣做。實際上，所有這些修改都是為了使公司報表更符合我們所說的證券分析師向股東正確報告的概念。
在這些會計改革完成之前，分析師們仍然會找到修改數據的理由。
為了達到研究期間的指定獲利能力，分析師應遵循以下五個步驟的標準程序：
- 他將從一年度(短期)分析中剔除非經常性項目(nonrecurrent items)。但他將把其中大部分納入長期分析。
- 他將排除因使用緊急準備金和其他任意儲備金而產生的扣除(deductions)或貸記(credits)。
- 他將努力將折舊 (depreciation)（或攤提/amortisation）準備 和存貨估價 (inventory valuation) 建立在適合比較研究(comparative study)的基礎上
- 他將對子公司和有關聯的隸屬公司(affiliates)的營運收益進行調整（若未顯示的話）
- 為了查個究竟，他將努力將聯邦所得稅(Federal income tax)津貼與報告的收入進行核對。
非經常性項目
從名稱中可以明顯看出，非經常性損益是指因正常業務流程以外的原因而產生的損益。條目有兩種主要類型。在一種情況下，該項目完全與過去幾年發生的事件相關，例如：
1. 先前未規定的補繳稅款或退稅款及其利息的支付（這可能伴隨著折舊準備金的調整）
2. 與往年相關的訴訟或其他索賠（例如重新談判、損害賠償訴訟、公用事業費率爭議）的結果
這些條目的會計處理會有所不同。通常將它們直接記入盈餘帳戶，但它們有時會出現在損益表中，特別是當它們影響較小時。
另一種類型的特殊交易起源於報告所涵蓋的年份，但仍具有與普通業務不同的特殊性質。以下是該類別的範例：
3. 非投資公司出售固定資產或投資的損益
4. 對於非投資公司，將投資調整為市場價值；或非市場投資的減記
5. 境外資產的減記或收回
6. 收取的人壽保險保單收益
7. 與債券註銷和新融資相關的沖銷
除了再融資成本幾乎總是從盈餘中扣除外，年報中這些非經常性項目的處理差異很大。一個會計學派傾向於將它們顯示在損益表中，以使損益表「包羅萬象」。另一個會計學派更願意將其中至少一部分排除在收入之外，因為它們不反映當前的經營績效。當它們確實出現在損益表中時，它們通常被識別為單獨的項目，但不一定以明確的方式與普通收入分開。根據 SEC 的要求，此類隔離必須在註冊聲明和隨後的年度報告（表格 10-K）中進行。
分析中非當前項目的雙重狀態 | 大多數非經常性項目在證券分析中扮演雙重且矛盾的角色。在得出一年度結果時應將它們排除在外，但應將其納入一段跨越年度時期的整體收入分析結果中。例如，多繳稅款的大量退稅與當年的營業利潤無關，將其稱為收到當年「收益」的一部分是一種誤用。
例如：根據州際商務委員會(ICC)過時的會計規則，鐵路公司將此類退稅納入當年收入的一部分已成為標準做法。因此，北太平洋公司將此類稅款扣抵納入其1949 年的收入中，金額為2,500,000 美元。然而，丹佛和里奧格蘭德在當年達成了一項稅收和解協議，導致退稅(tax refund)和扣抵(tax credit)不少於9,364,000 美元，打破了先例，將其排除在外。這些金額來自1949 年的淨利潤表。（這對所有鐵路管理層來說是一個有益的跡象，表明沒有什麼可以阻止他們以現代且真正知情的方式向股東報告收益。）
然而，在對七年或十年平均收入的分析中，與該時期相關的退稅與它所產生的利潤或損失一樣重要。在對過去結果的長期分析中，最好的規則是考慮每一個實際損益項目，除非它與企業的正常運作完全無關。資本項目（例如工廠或無形資產）的自願加價或減價不應被視為「真實」收益或損失。我們也應該排除與公司營運無關的主要財產銷售的利潤或損失；但相反，較小規模和重複的固定資產銷售可能會作為持續業務的附帶條件而重複進行。
非經常性項目的處理規則 | 顯然，如果存在大量非經常性項目，就不可能有任何完全令人滿意的一年度收益表 (statement of earnings)；因為無論是列入或排除這些項目都不能完全公正地反映情況。無論如何，我們懷疑僅通過對今年業績的研究是否就可以輕易獲得真正有價值的盈利能力和內在價值指標。對這一點的更充分考慮必須保留在第33章中討論收益記錄的重要性時。
不管剛剛提出的基本問題如何，證券分析師確實面臨著正確解釋甚至重述相對較短時期內報告的收益的問題。這需要對各種非經常項目採取合乎邏輯且一致的方法。
以下三個關於處理收入帳戶中的非經常性項目的建議規則可能會對學生有所幫助：
1. 小件物品應依報告接受。為了方便起見，我們可以將「小」定義為對最終結果的整體影響小於 10%。
2. 排除大額項目時，所得稅扣除額須作相應調整。
3. 排除在單一年度分析之外的大多數非經常性項目仍必須包含在長期或平均結果報表中。
損害許多非經常性項目的跡象 | 1949 年 6 月，克林頓工業公司（現為克林頓食品公司）增發 150,000 股普通股，價格以紐約證券交易所現有股票的當前報價為準。 （初始價格為每股 26.75 美元。）招股說明書共 52 頁，其中 31 頁是財務報表和附表。根據 SEC 的要求，截至 1948 年 12 月的三年以及 1949 年第一季均提供了詳細的損益表（income statement）。賺取盈餘(earned surplus)和資本盈餘(capital surplus)帳戶也提供了類似的數據。這些陳述包含幾乎所有熟悉類型的非經常性項目的實例。對它們進行一一討論將會很有用。 （透過其他公司的其他範例，某些要點將變得更加清晰。）
正如我們將看到的，所涉及的金額從微不足道到非常重要不等。在許多情況下，會計處理是由規模考慮決定的。為了顯示不同項目與最終結果的關係，我們在表 7 中提供了該時期的基本數據。
1、列入一般費用但單獨列示的項目。
A. 玉米期貨利潤 (1947) cr. $1,523,000
（1948）cr. $54,000
這些利潤從銷售成本(cost of goods sold)中扣除，而不是直接顯示為收入。 （欲了解更多信息，1947 年的收益扣除所得稅後為 944,000 美元。）將它們單獨列出是因為，正如招股說明書正文所述，“公司的一般政策不是從事玉米期貨的對沖操作”。因此，這些操作是例外的，很可能被認為是一次性的。如果是這樣，他們將把 1947 年扣除稅收補貼後的「真實營業利潤」(real operating profit) 減少約 25%。這個項目的處理是一個判斷問題。我們傾向於將其視為 1947 年經濟狀況的正常事件，因此不應將其與經營業績分開。
2、損益表正文中的項目，但在「其他收入」(other income) 和「其他扣除」(other deductions) 下單獨列出。
B. 從索賠和解(settlement of claim)中恢復
(扣除稅款後的金額也為 136,000 美元) (1947) cr. $219,000
C. 人壽保險收益減去保單的現金價值(cash value of policies) (1948) cr. $84,000
D. 上一年折舊和相關所得稅的調整 （1948) cr. $24,000
這些項目都不夠大，不需要分析師進行隔離。但它們本質上是不會重複出現的，在其他情況下，它們的大尺寸需要如此特殊的對待。此類條目的不確定會計狀態在我們的克林頓食品公司中得到了體現，例如其對上一年折舊和稅收調整的不同處理方式（參見下面的 i 和 j）。
E. 往年的可退還稅款 （1948）cr. $101,000
（1949）cr. $18,000
這些項目顯然也太小，不需要調整收入帳戶。退款原因為子公司經營虧損結轉。虧損向前抵補(carry-backs)和虧損向後結轉(carry-forwards)的影響將在所得稅調節部分（第 162 頁）中討論。我們將在此指出，由此產生的稅收抵免(tax credit)實際上是非經常性項目，如果數額很大，則應在計算收到這些稅收抵免(tax credit)期間的真實結果時將其排除在外。
克林頓食品公司 (Clinton Foods) 對新合併的子公司（果汁工業公司）享有的 1949 年虧損向後結轉(carry-forwards)的處理有一個特殊之處。 1949 年第一季的稅收抵免額(tax credit)為 190,000 美元。但是，它並沒有單獨顯示為（可能）非經常性項目（與上述（e）相對應），而是被納入常規所得稅扣除中，並僅在眾多腳註之一中提及。（注明: 對於1949 年全年的稅收節省這個項目非常重要，即：530,000 美元。如果沒有它，收入將比報告的少 14%）
3. 在常規所得稅撥備(regular provision for income tax)之後，在損益表(profit and loss statement)中單獨列示的項目。
F. 出售糖果廠和業務的收益 (1946) cr. $2,759,000
減去聯邦稅 $370,000
= $2,389,000
在這個重要的案例中，相關所得稅(related income tax)直接適用於利潤，而不是像（a）和（b）項那樣透過腳註提及矣已。這一條目說明了與非經常性項目相關的會計或報告問題——這一點顯然就是如此。在 1946 年向股東提交的報告中，這項特殊利潤被排除在收入帳戶之外，並直接記入盈餘。 （因此，標準普爾收益摘要中沒有提及它。）在製定招股說明書時，顯然決定將其納入損益表(profit and loss)，因為它實際上是 1946 年實現的利潤。因此，該專案留給了證券分析師。
有一個與該項目的稅收減免額(tax allowance)有關的附帶問題。分析師預計稅率為 25%（長期資本利得稅率），金額為 69 萬美元。註腳解釋說，所得稅成本高於帳面數據，而應繳納所得稅的利潤低於帳面數據，「因為存在未記入帳面的商譽成本基礎」。這種差異很常見，可能需要分析師進行特殊調查才能消除。
當公司將此類利潤或虧損納入損益表時，這些數字會以統計部門收到的形式正式報告，因此每股盈餘的計算通常不會排除非經常性項目。
範例1：Chas. E. Hires Company 報告截至 1949 年 9 月的年度收益為 356,000 美元，扣除古巴子公司 Hires Sugar Company 銷售損失 (loss on sale of company) 221,000 美元。聲明中稱該損失為非經常性損失。儘管如此，財經媒體給出的當年每股收益為 0.85 美元，而前年為 1.10 美元。如果將非經常性項目分開，則該期間的「營業利潤」將明顯高於上一年。
範例 2：1949 年，Di Giorgio Fruit Company 報告的淨利潤為 2,444,000 美元，相當於 A 類和 B 類股票每股 6.86 美元。這些每股收益正式出現在金融服務領域。然而，收入帳戶顯示，出售資本資產的利潤不少於2,735,000美元。扣除 25% 的資本利得稅後，這筆額外利潤將達到 2,051,000 美元，因此只剩下 393,000 美元（即每股 1.14 美元）可用於常規營運。
4. 直接存入已獲盈餘(gained surplus)帳戶的項目
G. 與合併產生的盈餘相關的調整 (1946) cr. $585,000
合併調整顯然在收入帳戶中沒有地位，也應該被排除在長期收益計算之外。
H. 取消 1945 年之前的價格下跌和意外事件準備金
（1947）cr. $460,000
儲備金的使用和濫用是一個大課題，將在下一章中討論。這裡的項目顯然不屬於當年的經營業績，但可能會納入長期計算，以抵消以前年度收入中扣除的相應準備金撥款。
I. 上一年度扣除額調整 (1946) cr. $150,000
J. 上一年所得稅的附加規定 (1946) cr. $155,000
這些條目似乎與上述 (c) 項相同，儘管在帳戶中處理方式有所不同。如果其幅度很大，分析師會將其排除在今年的業績之外，但會將其納入長期計算中。
K 將有價證券的帳面價值調整為當前市場價格
(1947) dr. $435,000
（1948）cr. $635,000
（1949）cr. $186,000
對於證券價格下跌來說，這是相當不尋常的處理方式。大多數非金融公司僅以資產負債表中腳註的形式顯示投資市場價值的變化，因此在出售證券之前，它們不會出現在損益帳戶或盈餘帳戶中。關於這些項目，克林頓食品公司表示，“處置損失（如果有的話）將在持續時從收入中扣除。”這將需要沖銷上述針對盈餘的淨費用，因為它不能重複。正確處理證券利潤和損失，無論是已實現的還是未實現的，都可能為分析師帶來問題。幸運的是，對於非金融公司來說，這些項目很少很重要，因此他可以輕鬆地接受會計師給予它們的任何處理。當它們很大時，它們顯然應該作為非經常性的與單年的結果分開，但大概它們屬於長期總結。
金融服務通常遵循報告公司的會計處理；因此，他們展示此類物品的方法會因情況而異。
範例 1：每股 0.89 美元的非經常性證券利潤包含在金融服務部門給出的 3.69 美元中，作為哥倫比亞碳公司 1949 年的收益；大概是因為公司沒有單獨計算每股收益，並沒有從中排除這種非經常性的超額利潤。
範例 2：1947 年，雷諾茲金屬公司在其收益中計入了 9,518,000 美元的「特殊收入」（扣除相關稅後），即每股 8.44 美元，來自出售其在子公司的一半權益。享受此特殊優惠之前的每股收益為 2.68 美元。標準普爾公佈的今年收益為每股 2.68 美元，腳註提到了特殊收入。穆迪稱每股收益為 11.12 美元，腳註提到了特殊抵免前的 2.68 美元。
對金融企業－銀行、保險公司、投資基金來說，證券損益因素在本質上很重要，與企業的實際經營密切相關。我們將在本章最後單獨討論這個問題。
5. 資本盈餘貸記或借記項目
L. 附屬帳戶合併的調整（1946）cr. $138,000
這是一個很小的項目，顯然具有非經常性的特徵。
M. 合併中股本和盈餘的調整（1946）cr. $4,584,000
N. 股本發行價超出面額 1 美元 (1946-1948) cr. $5,087,000
O. 股票銷售附帶費用 (1946) cr. $27,000
最後三項與普通股發行有關，可以被視為完全獨立於公司的營運和利潤。 （其中包括一些與官員薪酬相關的技術特徵，我們在此不予討論。）
許多公司的債券融資業務涉及大量的贖回溢價和銷售溢價或折扣。這些反過來又會對所得稅產生可能重要的影響。對於單年分析，應事先對這些因素進行調整。這將在第 15章中「報告收入和應稅收入」中討論。
克林頓工業公司案例摘要 | 在所討論的 15 個項目中，有 6 個出現在損益（收入）帳戶中，9 個出現在盈餘帳戶中。在收入帳戶中，除了第一個之外的所有項目無疑都是非經常性的，儘管只有糖果業務的銷售利潤本身就足夠大，需要分析師進行分離和調整。將 1948 年和 1949 年第一季的項目合計起來，每個時期的報告利潤都增加了約三分之一。這一整體影響足以保證對報告數據進行糾正性調整。 1947年玉米期貨的利潤很大，可以被視為普通利潤，也可以被視為非經常性利潤。所有輸入盈餘的項目要么是非經常性的，要么不代表企業利潤或虧損。
海外資產和外匯調整 | 如果此類項目規模較大，則應將其作為非經常性費用或貸項分開。如果相對較小，則可以計入普通收入(ordinary income)。
範例 1：國際紙業公司在 1940 年至 1944 年間平均收取近 60 萬美元的收入用於外匯調整。 1946 年，它計入 470 萬美元的盈餘，反映了加幣恢復面值。 1949 年，由於外國貨幣貶值，相應的 320 萬美元計入盈餘。
範例 2：同樣，Woolworth 在 1940 年至 1949 年間每年都將已實現的外匯損失計入收入小額借方。然而，它在 1941 年計入了 580 萬美元的盈餘，以沖銷(write-off)其在德國的投資，並在 1942 年計入了 970 萬美元的盈餘，以沖銷(write-down)其在英國的投資。
分析師將接受上述範例中所示的收入和盈餘(retained earnings)分配。
金融公司的投資組合損益
金融公司是指資產幾乎全部為現金、應收帳款和證券形式的公司。它們包括銀行、保險公司、投資公司或基金、不進行合併報告的控股公司以及信貸或金融公司。在除後一類之外的所有類別中，對有價證券的投資是業務的主要或至少是重要部分。投資組合的收益或損失，無論是已實現的還是未實現的，通常與其所謂的普通收入或營業收入相比規模很大。在分析金融公司的收入帳戶時，這種投資組合價值的變化應該被視為經常性項目還是非經常性項目？
這個問題沒有明確的答案。這些損益肯定是經常性的，因為它們每年都會或多或少地發生，毫無疑問地與正常的業務運營有關。但它們並不是經常性的，因為在「正常營運條件」下，企業將從證券價格變動中獲取一定的「正常利潤」。相比之下，所持有證券的利息和股息收入相當穩定且可預測。
已實現和未實現的利潤或損失之間似乎存在明顯的差異。前者必須記入帳簿；它們會產生所得稅後果；對於大多數投資基金來說，實現的利潤會相應地分配給股東。另一方面，市場價值超過成本的增加可能只能在資產負債表的註腳中確認。在透過出售實現之前，證券利潤或損失是否是「真實的」可能存在爭議。但對金融公司來說，這個問題並不像看起來那麼重要。真正的區別在於具有重大意義的整體長期結果與單年內證券價值或多或少偶然的變化之間的區別。
在單年分析中，學生將已實現和未實現的投資組合收益或損失分組在一起。 （這是以報告保險公司收入帳戶的標準和常規形式完成的。）十二個月的數字應分為兩部分：（1）普通收入，（2）投資組合損益。後一個組成部分的重要性相對較小，因為它主要受當年證券市場狀況的影響；但前者可以作為未來預測的指南。另一方面，在長期分析中，所使用的時期最好是在基本相同的總體市場水平之間的一個時期——例如從1936年12月到1949年12月。那麼整個時期的投資組合損益將與獲利能力的其他組成部分一樣適當地進入分析。投資組合結果將衡量金融公司營運這一重要部分的管理技能。
表 8 列出了 1937 年至 1949 年 13 個日曆年中投資基金和保險公司的每股總體業績，按營業收入和投資組合收益劃分。
* 根據 1950 年支付的 25% 股票股利進行調整
** 大地保險的營業利潤包含以25%計算的未到期保費權益增加。 1944年以前的所得稅扣除額沒有單獨說明。
*** 僅 1944-1949 年
表 9 提供了 1940-1949 年 10 個日曆年的相應資料和大通國家銀行資料。 （1940 年之前銀行無法獲得證券利潤的單獨數據。）這些數據將顯示投資組合業務在三類金融公司中的相對重要性。
* 根據 1950 年股票股利進行調整
** 限 1944-1949 年
*** 包括代替所得稅的某些費用
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